【兴业证券晨会聚焦0609】机械军工

????宏观经济增速换挡,迈入后工业化时代,高端装备制造价值凸显。1)我国宏观经济增速换挡,在宏观经济增速整体下行的趋势下,创新驱动与转型升级成为制造业投资回暖的最大动力;2)我国已经进入后工业化时代,需求放缓与产能过剩之间存在矛盾、投资驱动增长向创新驱动转变,使得高端装备制造业价值凸显。

????机械板块营收和利润增速放缓,盈利能力整体提高。1)2019年机械行业样本实现营业总收入13316亿元,同比增长8.93%,调整后的归母净利润875亿元,同比增长13.36%,相比2017、2018年营收和利润增速有所放缓;2)整体盈利能力有所提升,2019年行业销售毛利率、净利率和ROE分别为24.43%、4.91%和5.60%,分别上升1.08pct、0.39pct和0.53pct。

????风险提示:宏观经济波动风险,政策变动风险,下游采购不及预期,行业竞争加剧,国产化进度不及预期。

????结合当前的基本面、基本面和政策等因素,未来一段时间债市仍可能是“大波折大反复、区间震荡”的格局,资本利得机会让位于票息价值,利率债收益率上有顶、下有底,信用好于利率:

????①从资金面看:宽信用+严监管+打击金融套利,加上6月还有跨季因素对资金面的干扰,资金面回到3-4月份的水平可能较难,但资金面也难言真正意义上的收紧。观察未来一段时间资金利率的中枢对债市非常重要(我们预计1.8%-2.0%可能是R007未来一段时间的中枢)。

????②从基本面看:当下海外内共振向上、国内供给和需求共振向上,经济仍在修复期,基本面的改善仍对债市有一定的压力。但另一方面,全球高债务问题,意味着全球“债务货币化”的问题可能将较长时间内存在,同时中国本轮货币政策“暖风期”也将维持较长时间,当下仍属于“宽货币+宽信用”的环境,从历史经验看,在此组合环境下利率债处于震荡区间,而信用环境继续改善,信用利差压缩、信用好于利率。

????③从政策角度看:宏观风险大于微观风险,产出缺口的位置决定了逆周期政策继续保持力度。但政策组合的发力点是“货币为盾,信用作矛”。

????风险提示:海外疫情二次爆发;逆周期调控力度超预期;地产市场超预期波动;流动性收紧超预预期

????盈利预测与估值:我们预测公司2020-2022年营业收入分别为3.26、3.99和5.66亿美元,同比增长19.11%、22.41%和42.13%;净利润分别为-1.51、-1.64和-0.33亿美元。我们对公司进行分部估值,合理市值约449亿港元:(1)细胞疗法:采用绝对估值,估值约289亿港元。(2)生命科学服务:以市盈率进行相对估值,估值约137亿港元。(3)生物制剂开发:以市销率进行相对估值,估值约13.32亿港元。(4)工业合成生物产品:以市销率进行相对估值,估值约9.67亿港元。基于(1)LCAR-B38M数据优异、项目推进顺利、研发进度领先,产品上市后将为公司带来较大的业绩增量,同时CAR-T技术平台已经相对完善,未来或将不断产出新产品;(2)生命科学研究服务稳健增长,确定性高;(3)生物制剂开发业务和工业酶业务处于成长期,短期内将维持高增长;(4)前瞻布局的项目未来有望为公司衍生出更多业务板块,随着各项业务进展不断兑现,我们认为公司有望迎来估值修复,给予目标价24.23港元,给予“审慎增持”评级。

????风险提示:LCAR-B38M研发进度和销售低于预期,生物制剂开发业务和工业酶业务扩展不及预期,研发投入过大导致资金短缺。

????项目生产成本及对公司未来产量与效益的影响几何①项目收购至少增厚权益铜资源量521万吨至6246万吨,增长9.1%;预计2021-23年的铜矿产量新增1.18、9.9、13.9万吨,产量分别较当年预期增长2.1%、13.5%和16%,2023年铜矿产量或突破百万吨。②参照藏格2019年项目可研成本数据,假设在4.2万/吨的阴极铜价下,预计2021-23年,巨龙铜矿利润分别为1.2亿元、8.1亿元和11.3亿元。

????收购方案之后,现金流及资产负债表影响几何①考虑巨龙矿业之后,2020-21年预计建设性开支或达到91/85.5亿元;预计巨龙新增的74.9亿元资金需求或导致今年期末现金偏紧,不排除采取多元化融资方案;②项目并购之后,公司资产负债率或达到60%,若完全依赖于债务融资进行巨龙并购+资本开支,负债率或上升至61.9%。

????风险提示:巨龙二大股东资金压力风险,经济复苏力度不及预期,自身项目不如预期等

????我们的观点:近年来,港交所大力发展股票衍生产品和结构性产品的努力初见成效,已经拥有全球最活跃的结构性产品市场和亚洲(除日本外)最大的ETF市场。衍生产品市场不断扩容和升级,过去五年,衍生产品市场的规模增长了50%。对于衍生品市场的风险管理,香港相较于其他市场是更为严格的,有一套很成熟的管理机制。此次与MSCI联合推出亚洲及新兴市场指数期货及期权产品能为投资者提供“一站式”投资亚洲平台,推动香港升级为国际风险管理中心,且与港交所“立足中国、连接全球”战略相符。?

????风险提示:1)亚洲股市整体趋势性走低;2)香港经济社会环境恶化;3)产品推出效果不及预期?

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行业评级:推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级:买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%;审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间;中性-相对同期相关证 券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间;减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%;无评级-由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法 预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级。

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